Макроекономија Економске анализе, Србија, окружење, и међународна економија
U svojoj srži, ekonomska politika je umijeće upravljanja rizikom. Nijedan program nije imun na napetosti, a svaki plan stabilizacije uključuje niz odluka koje daju prioritet određenim ciljevima na štetu drugih. Svaka vlada bira s kojim će se rizicima izravno suočiti, koje će pasivno prihvatiti, a koje će ignorirati u nadi da se neće ostvariti. Za vladu predsjednika Javiera Mileija izbor je bio jasan: glavni rizik s kojim se trebalo suočiti bila je inflacija – i cijela ekonomska strategija strukturirana je oko tog cilja.
Ovaj pristup dao je zapanjujuće rezultate. Za manje od godinu dana, inflacija je pala s dvoznamenkastih mjesečnih stopa na ispod tri posto mjesečno, bez oslanjanja na tradicionalna sidra poput zamrzavanja cijena (iako je korištena kontrola tečaja). Fiskalno i monetarno upravljanje bilo je strogo, s održivim primarnim suficitom, realnim smanjenjem potrošnje i središnjom bankom koja je oštro smanjila svoje tržišne intervencije.
Međutim, makroekonomski poredak i pad inflacije sami po sebi nisu dovoljni za osiguranje dugoročne održivosti. Oni su nužni, ali ne i dovoljni. Upravo se u područjima programa koja nisu pod nadzorom sada akumuliraju najozbiljniji rizici. Ako se oni ne prate i ne rješavaju, mogli bi potkopati dosadašnja postignuća.
1) Neusklađenost tečaja. Korištenje tečaja kao nominalnog sidra dovelo je do značajne realne aprecijacije, što nije riješeno u okviru trenutnog režima ograničenog fluktuiranja i djelomične kontrole kapitala uvedenog u travnju. Ova realna aprecijacija ima nekoliko štetnih učinaka: narušava profitabilnost izvoznih sektora; potiče izlazni turizam, a smanjuje konkurentnost ulaznog turizma; ugrožava vanjski suficit (s velikim deficitom tekućeg računa); i ometa akumulaciju rezervi u središnjoj banci. Također izaziva sumnje u sposobnost Argentine da servisira svoj dug u stranoj valuti i održi svoj rejting rizika zemlje na razinama koje blokiraju pristup tržištima državnog duga pod povoljnim uvjetima. U međuvremenu, potiče očekivanja buduće nominalne korekcije, potičući inflacijsku inerciju i potičući povećanje gomilanja dolara. U tom kontekstu, dolar je u srpnju porastao za više od 5 posto. Istodobno, povećali su se obujam trgovanja, cijene i aktivnost središnje banke na tržištu terminskih ugovora. Iako se dio ove volatilnosti može pripisati izbornom kalendaru, signali su zabrinjavajući, posebno s obzirom na niske razine rezervi i oslanjanje vlade na vanjsko zaduživanje za njihovo nadopunjavanje.
2) Fiskalni rizici. Iako je vlada uspjela održati primarni suficit, dezinflacijski kontekst mijenja dinamiku. Kako inflacija slabi, učinak „topljenja“ na potrošnju slabi, što znači da je potrebna veća preciznost u upravljanju rashodima. Tijekom prvih pet mjeseci godine, samo su ekonomske subvencije zabilježile značajno smanjenje u realnim iznosima. U međuvremenu, rastu pritisci za povećanje prihoda umirovljenika, javnih službenika i pokrajinskih vlada. Može li se održati fiskalna disciplina ovisit će o tome koliko će se precizno primijeniti „motorna pila“ predsjednika Mileija u drugoj polovici godine.
3) Monetarni rizici. Iako su još uvijek pod kontrolom, postoje znakovi upozorenja koje ne treba zanemariti. Monetarna baza i široki agregati rastu, dijelom zbog povećane transakcijske potražnje, ali i zato što je Ministarstvo financija počelo koristiti dio sredstava deponiranih u središnjoj banci, nakon računovodstvenog prijenosa dobiti u travnju. Iako to može biti privremeno i tržišno uvjetovano (nisu sva dospijeća državnog duga refinancirana u posljednjoj aukciji), to i dalje predstavlja popuštanje koje bi moglo oslabiti monetarno sidro ako se ne postupa pažljivo.
4) Politički rizici. Čini se da predsjednikova konfrontacijska strategija, koja je pomogla učvrstiti njegovu bazu podrške na početku, doseže svoje granice. Kongres je počeo uzvraćati, promovirajući zakone koji ugrožavaju fiskalnu održivost programa. Čini se da je oporba – pa čak i neki povremeni saveznici – ponovno preuzela inicijativu u zakonodavnom tijelu, a vlada je izgubila dio svog utjecaja na zakonodavni program. To dovodi u sumnju donošenje ključnih reformi i povećava rizik od zakonodavstva s velikim fiskalnim ili simboličnim troškovima.
5) Socijalni rizici. Oporavak realnih plaća koji je zabilježen ranije ove godine je preokrenut. Povećanje tarifa i osnovnih usluga (struja, plin, prijevoz, privatna zdravstvena skrb, između ostalog) nadmašilo je prosječnu inflaciju, smanjujući raspoloživi dohodak velikog dijela stanovništva. Iako su pojednostavljenje socijalnih programa i realni porast isplata Asignación Universal por Hijo (univerzalni dječji doplatak, AUH) pružili jastuk, oni ne mogu unedogled zamijeniti opća poboljšanja plaća. Politički i socijalni rizici također se međusobno nadopunjuju: ako parlamentarne napetosti potraju, a socijalni nemiri rastu, prostor za provođenje strukturnih reformi će se smanjiti.
Neizbježno pitanje je mogu li rizici identificirani u ovom članku izazvati remetilačku korekciju – tečaja, inflacije ili financijskog sustava – ili je vjerojatniji sporiji, dugotrajniji scenarij: proces kumulativnog trošenja koji prisiljava djelomičnu rekonfiguraciju programa bez ijednog šokantnog događaja.
Argentinska gospodarska povijest pruža primjere za oboje. U razdobljima visoke aprecijacije valute, poput sadašnjeg, najneposredniji rizik obično leži u održivosti vanjskog fronta: ako se tečaj ne prilagodi i rezerve ne obnove, nagli porast dolara mogao bi djelovati kao okidač za širu destabilizaciju – posebno ako se podudara s političkim nemirima ili društvenim turbulencijama.
No postoji i uvjerljiviji – i možda podmukliji – put u kojem nijedan pojedinačni rizik ne izmiče kontroli, već se svi postupno pogoršavaju. Slaba ulaganja, stagnirajuće plaće, društveni umor, gubitak političke kontrole nad Kongresom, neuspjeh u stvaranju rezervi i rastuća potražnja za dolarom: ništa od toga samo po sebi možda ne izgleda hitno, ali zajedno potkopavaju održivost vladinog programa. Ono što počinje kao vrlina (fiskalna disciplina, pad inflacije) riskira da postane obveza ako nije popraćeno reformama i prilagodbama koje rješavaju temeljne neravnoteže.