Home » Ekonomske teorije, z Draženko Lukač » LEDO: Vrednovanje – koncept rezidualnog dobitka

LEDO: Vrednovanje – koncept rezidualnog dobitka

Rezidualni dobitak je neto dobitak umanjen za oportunitetni trošak vezan za generisanje neto dobitka. To je rezidualni ili preostali dobitak nakon uvažavanja troška ukupnog kapitala kompanije. Apel za primenu modela rezidualnog dobitka dolazi zbog nedostatka tradicionalnog računovodstva. Bilans uspeha kompanije uključuje trošak duga u formi troškova kamate, ali on ne uključuje rashode za trošak sopstvenog kapitala. Kompanija može imati pozitivan neto dobitak ali još ne stvara dodatu vrednost za akcionare ako ne zarađuje vise od njenog troška kapitala. Rezidualni dobitak eksplicitno priznaje sve troškove nastale u generisanju dobitka.

Prednost koncepta rezidualnog dobitka je što se jednostavnim poređenjem ROE i cene sopstvenog kapitala može videti da li preduzeće stvara dodatu vrednost u kom slučaju je ROE veća od cene sopstvenog kapitala, i obrnuto da li dolazi do distorzije vednosti kada je ROE niža od cene sopstvenog kapitala.

Iz ovog odnosa proizilazi i logična veza između koncepta rezidualnog dobitka i PB racia. Kada je ROE veća od cene sopstvenog kapitala PB racio bi trebao da bude veći od 1, i obrnuto.

            Tabela1: određivanje stope rasta pomoću fundamenata: u HK, koef, %, kom

LEDO D.D LEDO-R-A 2008 2009 2010 2011 inputi
Knjigovodstvena vrednost sopstvenog kapitala 542,625,834 636,854,058 738,574,163 865,264,000  
Neto dobitak 89,431,725 101,359,367 101,720,105 126,690,000  
Dividenda 12,116,600 20,035,470 4,112 N/A  
Racio ispate dividendi 0.14 0.20 0.00 #VALUE!  
ROE 16.48% 15.92% 13.77% 14.64%  
Normaizovani racio ispate dividendi         0.11
Normaizovana ROE         15.20%
beta         0.98
Očekivana stopa rasta         13.51%
Broj akcija         220,170

 

Napomena: Očekivana stopa rasta je izračunata kao proizvod normalizovanog racia isplate dividendi i normalizovane ROE. Normalizovani racio isplate dividendi je računat na osnovu podataka za period 2008 – 2010 jer nam nije raspoloživ podatak za 2011. godinu i predstavlja prosek za taj period. Dok je normalizovana ROE izračunata kao prosek u periodu 2008 – 2011. Svi pokazatelji su obračunati na osnovu nekonsolidovanih finansijskih izveštaja preuzeti sa www.zse.hr . Iz istog izvora je preuzet i broj akcija.

Tabela 2: Određivanje cene kapitala

Utvrđivanje cene kapitala Inicijalna faza Terminalna faza
Bezrizična stopa 5.50% 5.50%
Premija za tržišni rizik 4.40% 4.40%
Beta 0.98 0.800
Premija za rizik države 3.00% 2.00%
Lambada 1.10% 1.10%
Cena sopstvenog kapitala 13.91% 12.12%

Napomena: Bezrizična stopa je geometrijska sredina prinosa na dugoročne državne obveznice u periodu 1926 – 2011. Premija za tržišni rizik je obračunata kao razlika između geometrijske sredine prinosa na hartije velikih kompanija i geometrijske sredine prinosa na dugoročne državne obveznice za period od 1926 – 2011. Investitori prilikom obračuna premije za tržišni rizik obično koriste prinos na hartije velikih preduzeća što smo i mi uradili da smo koristili geometrijsku sredinu prinosa na hartije malih preduzeća u istom period imali bismo premiju za tržišni rizik od 6,6%.

Izvor: Ibbotson® SBBI®, 2011 Classic Yearbook: Market Results for Stocks, Bonds, Bills, and Inflation, 1926–2010 (Chicago: Morningstar, 2011).

Beta u inicijalnoj fazi je prosečna beta preduzeća sa tržišta u nastajanju koja se bave proizvodnom hrane i odnosi se na 2011. godinu. Podatak je preuzet sa IQ & Bloomberg. Pretpostavka je da će doći do smanjenja bete u terminalnoj fazi na 0.800.

U inicijalnoj fazi je korišćena postojeća premija za rizik od 3% dok je pretpostavka da će u terminalnoj fazi doći do smanjenja rizika zemlje.

Lambada od 1,10%  korišćena kao korekcija rizika na više jer preduzeće posluje i u zemljama u okruženju koje imaju veći rizik.

Tabela 3: Obračun sadašnje vrednosti sopstvenog kapitala u inicijalnoj fazi u kunama

Inputi/godine 1 2 3 4 5
Neto dobitak 149321655 169501450 192408406 218411080 247927836
Trošak kapitala 136643452 155109875 176071909 199866817 226877443
Anbormalna zarada 12678202 14391574 16336497 18544262 21050392
Kumulativni diskontni faktor 1.14 1.297594374 1.478115704 1.68375116 1.91799462
Sadašnja vrednost 11129821 11090965 11052245 11013659 10975209
Početna KV kapitala 982,198,481 1114935854 1265611769 1436650499 1630803938
% cena kapitala 13.91% 13.91% 13.91% 13.91% 13.91%
Trošak kapitala 136643452 155109876 176071909 199866817 226877443
ROE 15.20% 15.20% 15.20% 15.20% 15.20%
Neto dobitak 149321655 169501450 192408406 218411080 247927836
Racio isplate dividendi 0.11 0.11 0.11 0.11 0.11
Plaćena dividenda 16584283 18825534 21369676 24257641 27535894
Zadržana zarada 132737372 150675915 171038730 194153438 220391941

 

Neto dobitak 255324780.1
Stopa rasta 7.98%
Stabilna ROE 14.50%
Cena kapitala u terminalnoj fazi 12.12%
Početna KV kapitala 1760860553
Trošak kapitala 213416299
Abnormalna zarada 4190848
Terminalna vrednost 1011061065

Tabela 3: Obračun terminalne vrednost

Napomena: Stopa rasta u terminalnoj fazi je obračunata na osnovu pretpostavke da će preduzeće predmet procene početi da isplaćuje dividendu u terminalnom periodu u omeru karakterističnom za razvijena tržišta (uzeli smo stopu reinvestiranja od 55%) i neznatno manje ROE 14,50% u terminalnom period.

Tabela 4: Ukupna vrednost sopstvenog kapitala u kunama

LEDO D.D LEDO-R-A  
Vrednost kapitala 1,564,605,274
Broj akcija 220,170
Procenjena cena akcija 7106.35
Tekuća cena akcija 6040.00

 

Pogledajmo sada vezu između koncepta rezidualnog dobitka i PB racia. Preduzeće u kontinuitetu ima veću ROE od cene kapitala što implicira da bi trebalo da ima i PB racio veći od 1.

Tekući PB racio je 1,54 a procenjeni PB racio je 1,81

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *

*

You may use these HTML tags and attributes: <a href="" title=""> <abbr title=""> <acronym title=""> <b> <blockquote cite=""> <cite> <code> <del datetime=""> <em> <i> <q cite=""> <strike> <strong>